
Среди топовых российских корпораций, торгующихся на бирже, ПАО «Сургутнефтегаз» стоит особняком. Инвесторы иногда называют его самой загадочной российской компанией и на то есть все основания:
1. Абсолютно неизвестно, кто является настоящим владельцем.
2. Есть «кубышка» – огромный объём валюты на счетах, который больше, чем все производственные мощности компании.
3. Компания совершенно закрыта информационно и не общается с миноритарными акционерами.
Казалось бы, в чём проблема? Если бизнес вызывает сомнения и подозрения, достаточно держаться от него подальше. На фондовом рынке полно других интересных и перспективных идей на любой вкус. Тем не менее «Сургут» или «СНГ», как его обычно называют в сообществе российских инвесторов, их манит и волнует.
Чем же так хорош «Сургут»?
Прежде всего, компания относится к нефтегазовому сектору. Россия, нравится нам или нет, до сих пор остаётся энергетической сверхдержавой. Нефтегазовые доходы в 2023 году составили 34% в бюджете страны. Хотя их доля постепенно уменьшается, поскольку растёт экспорт аграрной и промышленной продукции.
Быть совладельцем корпорации, которая бодро качает нефть и газ – это понятный и надёжный способ вложить свои денежки.
На фоне остальных компаний сектора «Сургут» имеет свои дополнительные плюшки:
1. «Кубышка» хеджирует активы при падении рубля. Увы, он регулярно обесценивается к другим валютам, и каждый такой прыжок переоценивает компанию в сторону увеличения.
2. Стабильная дивидендная история. «Сургут» часто и хорошо платит акционерам.
3. Своей закрытостью он отпугивает многих инвесторов, из-за чего акции стоят недорого.
Что же, попробуем разобраться в этом головоломном переплетении трубопроводов высокого давления и финансовых потоков. Посмотрим, что представляет собой ПАО «Сургутнефтегаз» сегодня, какие есть версии о его настоящих хозяевах, как кубышка реагирует на кризисы, как оценивают фирму крупные фонды. И главное – стоит ли частному инвестору рисковать, включая такой актив в свой портфель?
Как «Сургут» зарабатывает деньги?
Как и весь российский нефтегаз, компания имела советского предка – предприятие «Главтюменнефтегаз». Из него в 1993 году были выделены нефтедобывающее производственное объединение «Сургутнефтегаз», Киришский НПЗ и сеть компаний, занимающихся сбытом нефтепродуктов. Всё это в дальнейшем приватизировали, но при настолько закрытых условиях, что собственники неизвестны по сей день.
Все формально отделившиеся предприятия фактически продолжают работать в составе единого холдинга. Сегодня бизнес «Сургута» выглядит так.
1. Компания добывает нефть в Ханты-Мансийском автономном округе, где расположено большинство принадлежащих ей месторождений. Из них крупнейшее – Фёдоровское, с объёмом добычи в год порядка 10 млн тонн. Остальные, в порядке убывания:
- Лянторское
- Западно-Сургутское
- Быстринское
- Северо-Лабатьюганское
- Конитлорское
- Юкъяунское
- Вачимское
Все они находятся в ХМАО. Ещё одно сравнительно небольшое Талаканское месторождение расположено в Якутии.
2. Сырьё по трубам Транснефти поступает на нефтеперерабатывающие заводы. Самому «Сургуту» принадлежат завод Киришинефтеоргсинтез в городе Кириши Ленинградской области и Сургутский газоперерабатывающий завод собственно в городе Сургуте.
3. На финальном этапе за дело берутся предприятия, занимающиеся реализацией продукции. Они управляют сетью заправок и автопарками бензовозов со знакомой надписью «Сургутнефтегаз» на цистерне. Основные сбытовые подразделения расположены в Центральном и Северо-Западном федеральных округах России:
- «Киришиавтосервис» (Санкт-Петербург)
- «Псковнефтепродукт»
- «Калининграднефтепродукт»
- «Тверьнефтепродукт»
- «Новгороднефтепродукт»
Благодаря такой структуре компания внутри себя полностью контролирует производство, переработку и поставки конечному потребителю, ничего не отдавая конкурентам. Именно такая схема и называется «вертикально интегрированным холдингом». Она очень эффективна, поскольку позволяет получать прибавочную стоимость на каждом этапе. А большая доля сбыта внутри страны делает компанию устойчивой при колебания мировых цен на нефть.
И заправят, и научат, и просветят
Есть у «Сургута» и подразделения, которые напрямую не связаны с производством.

1. Наука. В состав корпорации входят институт «СургутНИПИнефть» и проектный институт «Ленгипронефтехим».
2. АО «Сургутнефтегазбанк». Прежде всего, кредитное учреждение – это кошелёк для хранения активов корпорации, а также всех расчётов – заработной платы, платежей контрагентам, внутренних операций между разными частями гигантского холдинга. Но, кроме этого, ведёт банк и вполне самостоятельную финансовую деятельность: принимает вклады, выдаёт кредиты, оказывает брокерские услуги.
3. Как ни странно, медиа-бизнес. В конце 2010-х компания начала активно инвестировать в медийные активы, которыми управляет принадлежащая «Сургуту» «Национальная медиагруппа». Группе, в свою очередь, принадлежат:
- Телеканал РЕН-ТВ (100% акций),
- ТРК «Петербург-Пятый канал» (72% акций),
- Газета «Известия» (51% акций)
Поговаривают, что нефтегазовый холдинг владеет ещё и издательским домом «Ньюс-медиа», который издаёт газеты «Твой день» и «Жизнь». И, что достоверно известно, «Сургуту» принадлежит контрольный пакет крупного питерского интернет-провайдера «Национальные телекоммуникации».
В основном медийные активы компании ориентированы на Северо-Западный и Центральный регионы страны, как и сбытовой бизнес.
Удивительные «мультики»
По капитализации «Сургутнефтегаз» оценивается в 1,426 триллионов рублей (данные на декабрь 2023 года) и входит в десятку крупнейших публичных компаний России. Если брать исключительно нефтегазовый сектор, то он занимает 7-е место. Причём, если со стоящей на 6-м месте «Татнефтью» они идут ноздря в ноздрю, то стоящая строчкой ниже «Башнефть» уже в совсем в другой весовой категории по капитализации – «всего» 343 миллиарда.
Компания – крупный работодатель в масштабах страны. В 2020 году общая численность сотрудников во всех подразделениях оценивали в 111 тысяч человек.
После февраля 2022 года проводить фундаментальный анализ на российском рынке стало сложно, так как большинство корпораций воспользовалось любезным разрешением правительства и перестало публиковать отчётность. Оценивать «Сургут» стало проблематично вдвойне, поскольку компания и раньше не баловала миноритариев информацией. Тем не менее, обязательная отчётность по РСБУ публикуется.
«ВТБ-Инвест» на основе своих источников приводит такие данные (на 30 июня 2023, в скобках – прогноз на следующий год):
- Выручка – 1 834 (967) миллиардов рублей
- Чистая прибыль – 306 (718) миллиардов рублей
- P/E – 0,85
- P/B – 0,22
- P/BV – 0,78
- ROE – 25,49%
Как видим, показатели по мультипликаторам фантастические, компания недооценена и торгуется за копейки. Особенно впечатляет соотношение цена / активы: «Сургут» продают в пять раз дешевле, чем стоит всё их производство! Однако чудес, конечно, не бывает – в такой низкий ценник акции как раз и заложены риски, связанные с закрытостью компании.
Так кто же там за главного?
Версий много.
«Смарт-лаб» сообщает не слишком содержательную информацию:
- Дочерние структуры Сургутнефтегаза – 70%
- НРД (номинальный держатель) – 21%
- Другие акционеры – 8.7%
- Богданов Владимир Леонидович (генеральный директор) – 0.3%
В свободном обращении на Мосбирже находится сравнительно небольшая часть акций – порядка 21%.

Газета «Ведомости» в 2013 году предприняла собственное расследование, используя данные из кипрских реестров акционеров, открытую информацию из базы СПАРК и реестры компаний. В итоге была составлена головоломная схема владения, которая больше напоминает структуру микропроцессора.
Согласно ей, существуют два кольца компаний, из которых замыкающая фирма владеет акциями начально. Одно кольцо расположено в России, другое на Кипре. Через несколько фирм-прокладок они контролируют акции «Сургута». В свою очередь, «властелинами колец» названа сеть некоммерческих фондов, а последние принадлежат ещё одному управляющему слою из фондов и предприятий. Сложно сказать, насколько эти построения соответствуют действительности. Руководство корпорации никак не отреагировало на публикацию, не став её ни подтверждать, ни отрицать.
Наконец, находящийся ныне в местах не столь отдалённых иноагент Алексей Навальный высказал мнение, что одним из ключевых бенефициаров компании могла быть швейцарская фирма Ганвор (Gunvor). Через этого нефтетрейдера идут основные экспортные потоки «Сургута», и якобы у там же на счетах аккумулируется львиная доля прибыли. Эти предположения также не были ни подтверждены, ни опровергнуты, а расследование на столь щекотливую тему быстро прекратилось.
Компания Gunvor, напомним, была создана совместными усилиями западных бизнес-кругов и советских силовиков ещё в 70-х годах прошлого века, предназначалась она для торговли с СССР в обход западных санкций, какую функцию успешно выполняет и по сей день.
Как сохранить нефтегазовые триллионы?
С 2010-х годов компания заботливо складывала на банковские счета свою валютную прибыль, не торопясь выводить её в виде дивидендов или вкладывать в производство.

Денег удалось накопить не просто много, а очень много. Например, на конец 2020 года на счетах «Сургута» находилось кеша на 3,82 триллиона рублей. В то время как все остальные активы, с учётом НПЗ, нефтяных вышек, трубопроводов, автозаправок, проектных институтов и медиахолдингов оценивалось в 2,04 триллиона.
«Сургут» вдвойне выигрывал от каждого падения курса рубля – во-первых, за счёт относительного роста валютной выручки, во-вторых, за счёт переоценки кубышки. Не говоря о том, что даже небольшой процент, который капает на такие суммы, составляет серьёзную прибавку к доходам компании.
Благодаря рачительному управлению топ-менеджмента эта часть активов продолжает расти. По итогам 2022 года «кубышка» достигла 4,29 триллионов рублей. Результат тем более удивительный, что российские компании узнали про блокировки валютных счетов, «заморозки», «сегрегирование» и другие красивые слова, которыми на Западе сегодня принято называть хищение денег.
В чём же хранится кубышка? Традиционно её называют долларовой, но это не более чем сформировавшийся термин. Сам «Сургут» на сей счёт, как обычно, помалкивает. Старший аналитик инвестиционного банка «Синара» Кирилл Бахтин высказал предположение, что корпорация конвертировала свои финансовые вложения из долларов и евро в валюты тех стран, который не вводили против России санкции. Хотя признал, что это не более чем предположения, и что там происходит на самом деле, никто, кроме сургутовского начальства, не знает.
Аналитик «Ингосстрах-Инвестиций» Артём Аутлев заметил, что «Сургут» предпочитает перекладывать деньги из долгосрочных вкладов в краткосрочные. Если на конец 2021 года 78% вкладов относились к категории долгосрочных, а 28% – краткосрочных, то в 2022 году пропорция поменялась. Сегодня это соотношение – 48% на 52%. Но это может быть чисто техническая операция, связанная с оптимизацией дохода по банковским процентам.
Дивы-дивные
«Сургутнефтегаз» особенно любим российским инвестором за свою дивидендную историю. Кто бы ни были загадочные хозяева компании, но они, начиная с 2001 года, предпочитали выводить доход самым простым путём – с помощью дивидендных выплат.
По данным УК «Доход», коэффициент DSI, который характеризует стабильность дивидендов, у «Сургута» равен 0,5%. Текущая доходность достигает заманчивых 23,7%, а доля дивидендных выплат от общей прибыли всего 7% – то есть, потенциал для роста колоссальный.
Согласно уставу, Сургутнефтегаз обязуется выплачивать дивиденды по привилегированным акциям в размере не менее 10% чистой прибыли, разделённой на число акций, которые составляют 25% уставного капитала, при этом не менее дивидендов по обыкновенным акциям. Базой выплат пока остаётся чистая прибыль по РСБУ.

Глядя на таблицу выплат, можно заметить любопытную тенденцию – «Сургут» традиционно придерживал дивиденды накануне кризисных годов: в 2007, 2013, 2017, 2020. Невольно складывается ощущение, что менеджмент компании то ли знал, то ли догадывался о мировом ипотечном кризисе, «крымской весне», ковиде и СВО.
Впрочем, не будем впадать в конспирологию. Главный факт – дивиденды «Сургут» платит и делает это стабильно, хотя и не всегда щедро. Принципиально и то, что компания продолжает платить дивиденды после 24 февраля 2022 года. То есть, либо все бенефициары зарегистрированы в России, либо кипрская часть кольца (если она, конечно, вообще существовала) без лишнего шума переехала «домой».
Что думают старшие товарищи?
Крупные инвестиционные фонды относятся к «Сургуту» неоднозначно. Обычно его акции если и покупают, то в качестве дивидендного аристократа, явно не воспринимая как историю роста. Также акции входят во все портфели, которые копируют индекс Мосбиржи.
Вот некоторые крупные инвесткомпании, с названием портфелей и долей акций «Сургутнефтегаза»:
- УК «Доход». Фонд «БПИФ ДОХОДЪ Индекс дивидендных акций РФ». Доля 4,74% (преф).
- УК «Арсагера». Фонд «Арсагера – акции 6.4». Доля 2,98% (преф).
- УК «Первая» (Сбер). Фонд «Топ Российских акций – SBMX». Доля обычки 3,4%, префы 2,9%.
- УК «Первая» (Сбер). Фонд «Природные ресурсы». Доля 7,79% (преф).
- УК «Тинькофф Капитал». Фонд «Индекс МосБиржи – TMOS». Доля обычки 3,44%, префы 2,79%.
Наконец, в так называемом «Народном портфеле Мосбиржи», который составляется на основе предпочтений инвесторов, доля привилегированных акций «Сургута» составляет 6,1%. Добавим, что все цифры приведены на декабрь 2023 года.
Брать или не брать – вот в чём вопрос?
Что же, давайте подбивать итоги.
Загадочный «Сургутнефтегаз» – это не просто примитивная труба, которая качает нефть, а самая настоящая экосистема, куда входят производственные и перерабатывающие мощности, логистика, сети реализации, собственные банковские и медийные подразделения. Его вертикально интегрированная структура позволяет выжимать максимальный доход буквально из каждой капли нефти, давая высочайшую рентабельность.
Владельцы компании (кто бы они ни были) явно нашли общий язык с людьми, определяющими политический и экономический курс нашей страны. «Сургут» без особых потрясений прошёл через три десятилетия рыночной экономики, сумев не попасть ни в коррупционные скандалы, ни в передел рынков.
Более того, в 2004 году он поучаствовал в дележе наследия «ЮКОСа», получив лицензию того самого Талаканского месторождения в Якутии. В 2012 году компания победила в конкурсе на право освоения одного из крупнейших в России нефтяного месторождения имени Шпильмана, обойдя «Роснефть» и «Газпромнефть». Такие крупные ресурсы не могут распределяться без одобрения на самом верху.
Владельцы компании (кто бы они ни были) грамотно распоряжаются своими активами, наращивают пресловутую кубышку, невзирая на любые кризисы, как политические, так и экономические. Они не допустили заморозки своих депозитов, вовремя избавились от бизнеса в Восточной Европе (НПЗ в Венгрии). Значительная часть продукции реализуют на внутреннем рынке, что делает Сургут очень устойчивым как в отношении санкций, так и при обрушении нефтяных котировок.

Накопленные депозиты превратили компанию в своеобразный инвестиционный фонд. Можно сказать, что «Сургут» объединил два самых прибыльных в нашей стране бизнеса – банковский и нефтегазовый. Крупных институциональных инвесторов не слишком смущает закрытость компании, они спокойно добавляют её в свои портфели.
Кеш-машина «Сургута» будет приносить доход при любых условиях. Растут цены на нефть? – отлично, заработаем на продажах. Цены падают? – не беда, кубышка прокормит. Начались проблемы на международном рынке? – российским автолюбителям и аграриям всё равно нужно где-то заправляться. Упал рубль? – компания стала ещё богаче. И пока не видно никаких предпосылок к тому, что в этом механизме что-то может сломаться.
Сравнительно небольшой объём акций в свободной продаже – это тоже плюс. Дивиденды владельцы «Сургута» платят сами себе (или своим ещё более загадочным хозяевам), а то, что достаётся миноритариям, является, с их точки зрения, небольшим налогом на законный доход.
Компания интересна для долгосрочного инвестора, разумеется, при условии соблюдения всех правил техники безопасности – не наращивать долю в портфеле больше разумного предела, не покупать на хайпе, не распродавать на панике и так далее. Впрочем, это всё вы и сами отлично знаете.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. На рынке каждый сам за себя.